從2015年推出首款產品算起，北京云跡科技股份有限公司在酒店配送機器人賽道奔跑了10年。今年3月，云跡科技籌備3年多的科創板上市計劃戛然而止，并轉向港交所主板。
“機器人賽道利潤沒那么高，云跡看起來是一家科技公司，但我認為它是一家互聯網公司，走的是互聯網路子。”云跡科技內部人士說。即使采取輕資產運營模式（生產交由OEM廠商），云跡科技仍在虧損，如何講好“估值故事”尤為重要。公司最后一輪融資停留于2021年12月，投后估值為40.8億元。云跡科技選擇港交所“特?？萍脊?rdquo;上市路徑，但要求公司上市時市值不低于60億港元。
中國證券報記者調查發現，報告期內，云跡科技出貨量大幅增長，但物流及交付成本不增反降，OEM供應商成本增速與產品銷量增速疑似背離。同時，除了招股書披露的分銷模式，云跡科技還存在代理模式和經銷模式，主要合作協議條款也與記者暗訪情況存在差異。
5月16日，中國證券報記者就相關問題以郵件方式向云跡科技提出書面采訪請求。5月19日，云跡科技方面回復了采訪郵件，但未對記者提出的疑問做正面回應。
成本數據疑似背離
云跡科技成立于2014年，專攻酒店配送機器人賽道。根據第三方市場研究機構出具的報告，按2023年來自酒店場景的收入計算，云跡科技在酒店場景的智能體市場排名第一。過去10余年，云跡科技共推出三代配送機器人產品，分別為“潤”系列（2015年，正逐步退出市場）、“格格”系列（2021年）和UP系列（2023年）。
雖是細分賽道龍頭企業，但云跡科技的收入體量并不大，且處于持續虧損狀態。招股說明書顯示，2022年至2024年，云跡科技分別實現營業收入1.61億元、1.45億元和2.45億元，分別錄得經營虧損2.33億元、1.32億元和0.53億元。
虧損持續收窄，但拆解云跡科技的成本明細發現，其部分成本與銷售端表現不匹配。首先，記者據招股書統計，2022年至2024年，公司銷售各系列機器人整機合計4207臺、5623臺和8285臺，2023年和2024年的銷量增速分別為33.66%和47.34%；“潤”“格格”UP三個系列機器人的機身重量分別為45KG、63KG和60KG，可換算公司售出的機器人機身重量分別合計213183KG、321276KG和497349KG，2023年和2024年售出的機身重量增速分別為50.70%和54.80%。與之相比，公司物流及交付成本分別為396.9萬元、317.4萬元和287.8萬元，2023年和2024年的物流及交付成本增速分別為-20.03%和-9.33%。招股書顯示，公司承擔直銷渠道的送貨服務費用，報告期內直銷收入占比超過八成；分銷渠道的送貨服務費由誰承擔未有說明。
問題隨之而來，銷量大漲，為何物流及交付成本不增反降？云跡科技在招股書中表示，“2023年物流及交付成本有所下降，與公司來自機器人及功能套件的收入下降基本一致。2024年，盡管來自機器人及功能套件的收入增加，但物流及交付成本進一步下降，主要由于向物流服務提供商支付的服務費減少，因為隨著業務增長，公司提升了議價能力。”很明顯，2023年的解釋有待商榷，因為公司2023年收入下降系產品售價下調而非銷量減少，相反銷量大幅增長，大概率會推高物流及交付成本。
至于2024年“提升了議價能力”的解釋，其合理性有待云跡科技進一步說明。長年供職于一家頭部物流公司的人士向記者分析，“這類大件物品，是按重量計算運費。按照每年的物流及交付成本與運輸的機器重量粗略估算（未考慮物流運輸方式是陸運為主還是空運為主、物流配送距離、公司其他功能套件的運輸重量、存放于指定倉庫中產成品的機身重量等因素），這家公司每公斤的物流及交付成本從2022年18元左右下降到2024年的6元左右，然而價格不會有這么大變動的。”
其次，2022年至2024年，云跡科技產生有關OEM供應商的成本分別為1980萬元、1850萬元和2400萬元，對應2023年和2024年的OEM成本增速分別為-6.57%和29.73%，分別較同期機器人整機銷量增速低40.23個百分點和17.61個百分點；同時，公司AIOT組件分別銷售684個、987個和3569個，萬物工具倉模塊分別銷售355個、747個和1720個，均實現高速增長。加之存貨明細顯示，2022年至2024年各期末，公司產成品余額分別為4819.6萬元、3764.7萬元和3650.5萬元，半成品余額分別為199.4萬元、390.7萬元和83.3萬元。結合收入表現不難推斷，云跡科技所售產品大部分系同年生產。在此情形下，即使考慮庫存、成本跨期結算等因素給OEM成本帶來的波動影響，云跡科技的OEM成本增速理應與產品銷量增速趨同，但二者有所背離。
一降一增，云跡科技毛利率大幅改善。2022年至2024年，公司綜合毛利率分別為24.3%、27%和43.5%，其中機器人及功能套件的毛利率分別為25.6%、29.2%和38.1%。不過，公司未將2024年機器人及功能套件毛利率大幅提升的主要原因歸為成本因素，而是“公司加大不同場景的銷售及營銷工作讓‘格格’系列及UP系列（其平均售價比其他機器人產品更高）產生的收入增加，以及支付勞務外包及勞務派遣服務提供商的服務費減少令勞工成本減少”。招股書顯示，2022年至2024年，云跡科技的勞工成本分別為2823.2萬元、2660.9萬元和2167.3萬元，降幅有限。
值得注意的是，近年來，酒店配送機器人賽道競爭尤為激烈，尤其在部分企業拿到大額融資后，往往采取以價換量的市場拓展策略，云跡科技的價格體系亦受波及。2022年至2024年，云跡科技“潤”系列機器人平均售價分別為2.32萬元、2.06萬元和1.31萬元，整體降幅為43.53%；“格格”系列機器人平均售價分別為2.68萬元、2.49萬元和2.09萬元，整體降幅為22.01%；2023年至2024年，UP系列機器人平均售價分別為5.42萬元和2.23萬元，降幅為58.86%。不過，云跡科技認為，“格格”和“潤”兩款產品價格下降主要源于原材料及組件成本的下降；同時，2023年UP機器人銷量有限，因此對2024年的價格比較沒有意義。
分銷協議條款存疑
招股書顯示，云跡科技的銷售網絡以直銷為主、分銷為輔。具體而言，2022年至2024年，云跡科技直銷收入分別為1.43億元、1.29億元和2億元，收入占比分別為88.6%、89.2%和81.6%；分銷收入分別為1834萬元、1566.8萬元和4515.4萬元，收入占比分別為11.4%、10.8%和18.4%。但記者暗訪調查發現，其分銷模式迷霧重重。
記者了解到，除直銷外，代理、經銷、分銷是三種常見的產品銷售模式，它們在收益來源、產品控制權及定價權、風險敞口等方面有所區別。一般而言，代理商與品牌方為委托代理關系，產品所有權歸屬品牌方，收益主要源于品牌方的傭金或提成，無庫存風險；經銷商與品牌方為買賣關系，擁有產品的所有權，主要通過差價獲取收益，承擔庫存及滯銷風險；分銷商與品牌方為合作關系，通常不買斷產品所有權，僅賺取差價或傭金，需承擔渠道成本。經銷渠道一般為單層級，即品牌方-經銷商-消費者，適用于單品價值高或專業領域；分銷渠道一般為多層級，即品牌方-總代理-區域代理-零售店-消費者，適用于快消品領域。
云跡科技表示，建立分銷網絡使公司產品能夠更快、更具成本效益地滲透至低端市場，以及擴展至三四線城市。2022年-2024年各報告期末，公司分銷商數量分別有64名、75名和113名。
招股書顯示，云跡科技與分銷商以簡單直接的買賣模式合作，分銷商需要支付20%至50%預付款，通常僅允許在特定區域銷售，僅有省級分銷商可自行決定聘請次級分銷商。從該等表述不難看出，云跡科技所謂的分銷商似乎更多在扮演經銷商的角色。另外可以佐證的是，云跡科技曾于2017年9月舉辦過全國首場經銷商招商會。
讓人疑惑的是，2019年4月，云跡科技在其發布的一條公司新聞中明確表示，蘇州一米機器人為其代理商。天眼查顯示，一米機器人成立于2015年11月，注冊資本540萬元。這與云跡科技招股書描述的2023年第四大客戶（銷售額271.7萬元）的信息基本吻合。雙方業務始于2017年，一米機器人官方網站有售“潤”系列產品。
“我們從去年三、四月份開放代理，省級代理會有（銷售）量的要求，現在每月至少要做8臺至10臺。區域不一樣，要求也不一樣。目前（酒店）送物機器人只有兩款產品，一款是‘格格’，雙倉機器人；另一款是今年主打的新產品，叫UP機器人，可以做清潔和送物的工作。”一位云跡科技員工透露，“經銷（模式）也有。建議前期先別走代理，可以經銷形式囤10臺先嘗試，估計兩個月能賣完。”
由上可知，云跡科技可能同時存在多種銷售模式。至于公司為何僅披露分銷模式，原因不得而知。不過，基于注冊制的理念與要求，云跡科技的上市信息披露或不充分。與此同時，記者暗訪了解到的經銷模式和代理模式與披露的部分分銷協議條款存有差異。
首先是價格管控。招股書顯示，分銷協議中通常不包含零售價格。但上述員工透露，“經銷代理拿貨成本低，但售價不能低于公司給酒店的正常報價；如果低了，會有價格審查機制。”
其次是銷售范圍。上述員工表示，經銷商模式不劃分區域，全國范圍都可以做。對于經銷商之間可能的客戶“打架”擔憂，該人士表示，會有一些，但以項目報備為準。而在云跡科技的分銷協議中，分銷商通常僅允許在特定區域銷售。
再次是預付款。招股書顯示，分銷商需要支付20%至50%預付款。上述員工表示：“代理模式沒有特別要求預付款，之前會交一部分，但不多。公司會先發貨給代理商，安裝前把尾款補齊就行。”至于經銷模式，該人士稱預付款的比例上限大概是30%。
最后是退貨政策。為了打消產品滯銷的顧慮，上述員工表示：“實在一臺都賣不出去，退貨問題也不大，只是周期長一些。畢竟采購款進了總部，再出來要走很多審批程序，估計得兩三個月。”這似乎有違“我們只接受分銷商在產品驗收通過前發現質量問題時的退貨……一旦所有權轉移至分銷商，將不再接受退貨”的政策。
